要說(shuō)A股最為“拉跨”的幾個(gè)行業(yè)，券商毫無(wú)疑問(wèn)當(dāng)之無(wú)愧。證券行業(yè)指數(shù)在過(guò)去近20年時(shí)間里幾乎碌碌無(wú)為，幾乎原地踏步。

同樣拉跨的一些行業(yè)比如鋼鐵、紡織等，但與這些行業(yè)本身屬于夕陽(yáng)賽道不同，證券過(guò)去20多年發(fā)展迅速，行業(yè)持續(xù)高景氣，證券當(dāng)之無(wú)愧是一條黃金賽道。一般來(lái)說(shuō)，證券公司的業(yè)務(wù)來(lái)源主要有三個(gè)，證券經(jīng)紀(jì)、投行業(yè)務(wù)以及財(cái)富管理三大塊。

?成交量持續(xù)增長(zhǎng)：過(guò)去20年滬深兩市的成交量從數(shù)十億元增長(zhǎng)到上萬(wàn)億元，2008年高峰時(shí)期最高3000億元，而如今萬(wàn)億已是常態(tài)。

?IPO數(shù)量迭創(chuàng)新高：過(guò)去20年，A股IPO數(shù)量從每年幾十家上漲到500家左右，IPO募資額也從2000億上升到2萬(wàn)億。

?財(cái)富管理規(guī)模日益增長(zhǎng)：公募基金規(guī)模千億元上升到27萬(wàn)億元。

三條腿跑步的證券公司自然也在市場(chǎng)上廣受歡迎，證券公司在A股“圈錢”也變得非常容易，比如中信證券累計(jì)募資7489億元，廣發(fā)證券累計(jì)募資6892億元，招商證券累計(jì)募資7103億元（包括債券融資）。可是這些公司的股價(jià)在過(guò)去10多年，幾乎沒(méi)有什么前進(jìn)，除了非傳統(tǒng)券商?hào)|方財(cái)富成為牛股，其他的基本上可以稱為“垃圾股”。

結(jié)果是，上市的證券公司中，除了廣發(fā)證券、國(guó)海證券之外，其他證券公司從A股募資沒(méi)少拿，股票價(jià)格卻是一瀉千里。2010年前上市的20家公司中，過(guò)去15年有12只個(gè)股是下跌的。

當(dāng)然，證券公司也曾經(jīng)牛過(guò)，主要在牛市期間，特別是2006、2014年大牛市期間，證券公司成為市場(chǎng)炒作的熱點(diǎn)，但是牛市一旦結(jié)束，一切煙消云散，從哪里來(lái)，就回到了哪里去。所以，券商向來(lái)有“牛市方向標(biāo)”之稱。

其實(shí)，證券公司最好的時(shí)光發(fā)生在2006年大牛市，無(wú)疑是誕生10倍股最多的板塊之一，只是自此之后，券商的邏輯變了。

首先，券商賴以生存的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)變得雞肋。2007年之前，券商的傭金普遍在千一之千三的水平，但是如今傭金萬(wàn)分之二已經(jīng)是普遍水平，部分券商甚至降到了萬(wàn)分之一以下。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的毛利率出現(xiàn)斷崖式下跌，但為了財(cái)富業(yè)務(wù)，又不得不大量拉新。

其次，券商的競(jìng)爭(zhēng)變得異常激烈。目前A股49家證券上市公司中，上市于1990-2000年的有12家，上市于2001-2010年的有9家，上市于2011-2022年的有28家，也就是說(shuō)券商數(shù)量不但沒(méi)有減少，反而增加了。以前是找證券公司開(kāi)戶，現(xiàn)在是拉人頭。隨著國(guó)內(nèi)開(kāi)放外資進(jìn)入證券市場(chǎng)，未來(lái)可能有更多的證券公司參與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

這與券商的行業(yè)特征有非常大的關(guān)系，券商具有地域性特征，不管是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、財(cái)富業(yè)務(wù)還是投行業(yè)務(wù)，都講究人脈與社會(huì)關(guān)系，而本地人或者本地區(qū)的證券公司在開(kāi)展業(yè)務(wù)時(shí)具有最大的優(yōu)勢(shì)。因此，在2006年券商完成本土區(qū)域擴(kuò)張后，市場(chǎng)逐步飽和，全國(guó)性擴(kuò)張的步伐很慢。

除此之外，券商行業(yè)門檻較低也成為競(jìng)爭(zhēng)加大的主要原因，同質(zhì)化過(guò)于嚴(yán)重，沒(méi)有足夠的壁壘，傭金成為競(jìng)爭(zhēng)客戶的主要手段。

最后，制度限制。國(guó)內(nèi)對(duì)券商的管制較為嚴(yán)格，券商的業(yè)務(wù)高度雷同化，創(chuàng)新業(yè)務(wù)受到證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管。

那么，券商還有沒(méi)有投資價(jià)值呢？

實(shí)際上來(lái)說(shuō)，想要再現(xiàn)2006、2014年那種券商牛市是不太現(xiàn)實(shí)了，因?yàn)樽C券公司的盤子越來(lái)越大，基數(shù)已經(jīng)較高，未來(lái)的增長(zhǎng)將更加傾向于周期性漲跌，類似于資源行業(yè)，牛市來(lái)了，行業(yè)上漲，熊市來(lái)了，行業(yè)下跌。即使牛市來(lái)了，券商也不再是一個(gè)最好的投資行業(yè)。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是收益有限，風(fēng)險(xiǎn)不小。

但是，這個(gè)行業(yè)目前也在發(fā)生變化，對(duì)于頭部企業(yè)來(lái)說(shuō)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比越來(lái)越低，投研相關(guān)業(yè)務(wù)占比越來(lái)越高，這些業(yè)務(wù)更有可能破除地區(qū)壁壘，特別是證券投資業(yè)務(wù)，證券公司的投研能力將成為公司的新壁壘，帶領(lǐng)頭部證券公司進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額。所以，重點(diǎn)關(guān)注一些投研能力較強(qiáng)的頭部公司。

另外，如果未來(lái)在政策層面有所放松，可能會(huì)對(duì)證券行業(yè)形成利好沖擊。除此之外，只能等牛來(lái)了~