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2022年，半導(dǎo)體行業(yè)跌幅勇奪A股跌幅榜首，主因2019年以后的景氣上行周期被低迷的需求打破，降價(jià)、砍單成為從業(yè)者的噩夢(mèng)。截止目前，悲觀的情緒仍然未被徹底扭轉(zhuǎn)。不過(guò)，此時(shí)此刻，九方研究員要呼吁的是，半導(dǎo)體行業(yè)景氣拐點(diǎn)或?qū)⒁霈F(xiàn)，這一點(diǎn)必須引起你足夠的重視。
抓景氣拐點(diǎn)，是趨勢(shì)投資的重點(diǎn)
首先，必須指出的是，抓景氣拐點(diǎn)，是趨勢(shì)投資中最重要的事情。一個(gè)景氣上行的行業(yè)，在其上行期往往能催生不少漲幅令人艷羨的的超級(jí)龍頭。在這里，我們用白酒行業(yè)以及新能源行業(yè)為例。
第一個(gè)典型的案例是白酒行業(yè)。白酒行業(yè)在2015年后跑出了很明顯的超額收益，典型的是貴州茅臺(tái)2016年至今漲幅高達(dá)32倍。白酒行業(yè)之所以表現(xiàn)如此亮眼，主因是白酒行業(yè)自2016年迎來(lái)新一輪復(fù)蘇，一直處于穩(wěn)定的上升趨勢(shì)中。
2013年白酒行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，根本原因在于行業(yè)發(fā)展的泡沫化，直接誘因是政策的調(diào)整和打壓；限制三公和反腐帶來(lái)高端消費(fèi)的斷崖式下降，傳統(tǒng)的營(yíng)銷模式逐漸失效，行業(yè)進(jìn)入痛苦的去庫(kù)存過(guò)程。隨著消費(fèi)需求的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向商務(wù)和大眾消費(fèi)，行業(yè)去庫(kù)存基本完成，進(jìn)入供需弱平衡階段，2015年行業(yè)筑底企穩(wěn)，而2016年是白酒行業(yè)的景氣拐點(diǎn)。
單獨(dú)看貴州茅臺(tái)，可以很明顯的發(fā)現(xiàn)，2016年是其增速開始快速上升的第一年（拐點(diǎn)），2017年其營(yíng)收增速更是達(dá)到了驚人的50%多，雖然此后營(yíng)收增速逐年下滑，但總體來(lái)看2016年后的營(yíng)收增速要遠(yuǎn)高于白酒行業(yè)低迷的2014-2015年。
2016年以后，因?yàn)樾袠I(yè)景氣回升而導(dǎo)致貴州茅臺(tái)大幅上漲，并且這不是茅臺(tái)一個(gè)人的狂歡，而是行業(yè)普遍的上漲。而我們都知道，同期滬深300指數(shù)主要由白酒等帶動(dòng)的所謂白馬股行情驅(qū)動(dòng)。
第二個(gè)典型案例是新能源行業(yè)。2020年9月22日，習(xí)主席在第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)上宣布，中國(guó)力爭(zhēng)2030年前二氧化碳排放達(dá)到峰值，努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)。自那以后新能源車銷量開始大幅上升，光伏裝機(jī)量緊跟著大幅提升，行業(yè)開始進(jìn)入一個(gè)高景氣周期，這期間行業(yè)里出現(xiàn)大量十倍甚至20倍股，寧德時(shí)代巔峰時(shí)市值超過(guò)1.5萬(wàn)億。
2020年之后，新能源產(chǎn)業(yè)景氣上行，也造就了一大堆強(qiáng)勢(shì)股：寧德時(shí)代、比亞迪、恩捷股份、陽(yáng)光電源、隆基綠能等等，可謂數(shù)不勝數(shù)，雖然目前新能源有點(diǎn)被人嫌棄的意思，但是當(dāng)年因?yàn)樾袠I(yè)景氣的推動(dòng)，產(chǎn)生的行情絲毫不亞于白酒所催生的白馬股行情。
從上述兩個(gè)行業(yè)景氣拐點(diǎn)后的表現(xiàn)，我們可以很明顯得出一個(gè)結(jié)論，行業(yè)從景氣低點(diǎn)出現(xiàn)拐點(diǎn)后的機(jī)會(huì)往往比較大，抓行業(yè)景氣拐點(diǎn)是趨勢(shì)投資的重中之重。
半導(dǎo)體景氣拐點(diǎn)臨近
回到半導(dǎo)體行業(yè)，我們認(rèn)為，雖然半導(dǎo)體行業(yè)目前并未出現(xiàn)全面的企穩(wěn)信號(hào)，僅少數(shù)領(lǐng)域開始出現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的情形，但是大類商品存儲(chǔ)出貨量開始回升，手機(jī)出貨量也已經(jīng)開始改善。
有鑒于此，我們認(rèn)為，經(jīng)過(guò)2022年以后的行業(yè)慘烈去庫(kù)存階段可能逐漸進(jìn)入尾聲，有望在2023年Q3之后迎來(lái)復(fù)蘇，并將于2024年加速回升。如果此后高頻數(shù)據(jù)不斷驗(yàn)證行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期，那么行業(yè)將有望迎來(lái)贏利與估值的雙重修復(fù)，出現(xiàn)戴維斯雙擊。而現(xiàn)在，則是配置半導(dǎo)體行業(yè)的重要觀察期。
那么，現(xiàn)在有哪些比較樂觀的信號(hào)？
信號(hào)一:行業(yè)普遍處于低位。無(wú)論是從股價(jià)上，還是估值水平上，目前半導(dǎo)體行業(yè)都處于比較低的位置。如下圖，中華半導(dǎo)體芯片指數(shù)目前8000點(diǎn)附近，與指數(shù)最高點(diǎn)的13121點(diǎn)，相差5000點(diǎn)，跌幅高達(dá)39%，這還僅僅只是指數(shù)，不少龍頭個(gè)股差距更大，如韋爾股份從其高峰位置下滑至目前仍然達(dá)到60.8%。如果行業(yè)從景氣低點(diǎn)拐頭，那么毫無(wú)疑問當(dāng)前半導(dǎo)體行業(yè)的估值水平也好，股價(jià)相對(duì)位置來(lái)好，都是比較有吸引力的，參考我們前文的研究。
信號(hào)二：AI驅(qū)動(dòng)新創(chuàng)新周期。在這里，我們主要分析英偉達(dá)，本輪AI革命的間主要推動(dòng)者之一。OpenAI實(shí)現(xiàn)了算法和模型的革新，而英偉達(dá)則實(shí)現(xiàn)了硬件的革新。兩者共同促進(jìn)了AI的快速發(fā)展，AI已經(jīng)不僅限于人類夢(mèng)幻式的想象力，它已經(jīng)走到現(xiàn)實(shí)，即將走進(jìn)普羅大眾的身邊。
AIGC熱潮持續(xù)升溫，國(guó)內(nèi)發(fā)布數(shù)字中國(guó)規(guī)劃，數(shù)字化、智能化的需求愈發(fā)旺盛，半導(dǎo)體在各細(xì)分領(lǐng)域發(fā)揮著重要作用，是實(shí)現(xiàn)智能化的基石。在微軟與OpenAI帶來(lái)的大模型、生成式AI應(yīng)用的沖擊下，谷歌、meta也相繼加入AI“軍備競(jìng)賽”中，數(shù)據(jù)中心、高端光模塊等相關(guān)領(lǐng)域的需求有望增加。
5月25日，英偉達(dá)公布Q1業(yè)績(jī)，Q1營(yíng)業(yè)收入為71.92億美元，高于公司指引區(qū)間63.7億到66.3億美元，較去年一季度同比下降13%，好于市場(chǎng)預(yù)期的65.2億美元；凈利20.43億美元，高于市場(chǎng)預(yù)期14.899億美元；
同時(shí)，對(duì)于Q2，英偉達(dá)充滿信心地給出了110億美元左右（上下浮動(dòng)2%）的營(yíng)收指引，同比增長(zhǎng)約64%，主要是數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)需求強(qiáng)勁，英偉達(dá)強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，讓我們看到了AI創(chuàng)新周期的震撼效果。而受益于強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)中心需求，英偉達(dá)股價(jià)自2月以來(lái)已經(jīng)上漲102%。
而值得注意的是，在英偉達(dá)的帶領(lǐng)下，美股半導(dǎo)體指數(shù)已經(jīng)開始高歌猛進(jìn)，準(zhǔn)備收復(fù)2022年的失地。而據(jù)我們觀察，美股半導(dǎo)體與A股在趨勢(shì)上基本保持同步，近期美股半導(dǎo)體指數(shù)不斷上行的背后，是美股半導(dǎo)體已經(jīng)在關(guān)注復(fù)蘇邏輯，而A股還相對(duì)滯后。但我們認(rèn)為，A股半導(dǎo)體復(fù)蘇行情只會(huì)遲到，不會(huì)不到。
信號(hào)三：手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈有望從主動(dòng)去庫(kù)階段轉(zhuǎn)向被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段。近幾個(gè)月，我們已看到面板/被動(dòng)元件價(jià)格觸底回升，部分MLCC廠商已著手調(diào)升價(jià)格。半導(dǎo)體設(shè)計(jì)板塊存貨金額從4Q22開始環(huán)比下降，1Q23環(huán)比下滑5.7%。手機(jī)產(chǎn)成品方面，國(guó)內(nèi)庫(kù)存已逐漸恢復(fù)正常，海外在Q2末也有望去庫(kù)結(jié)束。我們預(yù)計(jì)下半年行業(yè)或呈現(xiàn)溫和復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。
如上圖，BCI公布的智能手機(jī)周度出貨量上來(lái)看，今年前4周出貨量同比跌幅最大，16周開始同比降幅已經(jīng)顯著收窄，17-18周左右出貨量有個(gè)拐頭，同比降幅繼續(xù)持穩(wěn)，并未程擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。
同時(shí)，根據(jù)IDC的最新預(yù)測(cè)，疲軟的經(jīng)濟(jì)前景和持續(xù)的通貨膨脹將使2023年全球智能手機(jī)出貨量下降3.2%，為11.7億部。IDC預(yù)計(jì)智能手機(jī)市場(chǎng)將在2024年復(fù)蘇，并實(shí)現(xiàn)6%的正增長(zhǎng)。需要注意的是，根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，全球智能手機(jī)出貨量2022Q4單季度下滑18.31%，2023Q1下滑14.59%。上述數(shù)據(jù)意味著，下半年的手機(jī)市場(chǎng)相對(duì)于上半年將有明顯改善。
最后，根據(jù)SIA發(fā)布的全球半導(dǎo)體銷售額數(shù)據(jù)與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)之間的規(guī)律來(lái)看，半導(dǎo)體行情的底部一般領(lǐng)先于半導(dǎo)體銷售額同比增速回暖約6-9個(gè)月。從銷售額數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然4月份SIA發(fā)布的數(shù)據(jù)依然下滑21.6%，但是環(huán)比數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月回升。如果下半年數(shù)據(jù)驗(yàn)證目前市場(chǎng)的一致性預(yù)期：二季度觸底，那么國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)最早可能于三季度（大約7-8月）迎來(lái)估值修復(fù)，王者歸來(lái)。
本報(bào)告由研究助理協(xié)助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：黃波（登記編號(hào)：A0740620120007）
抓景氣拐點(diǎn)，是趨勢(shì)投資的重點(diǎn)
首先，必須指出的是，抓景氣拐點(diǎn)，是趨勢(shì)投資中最重要的事情。一個(gè)景氣上行的行業(yè)，在其上行期往往能催生不少漲幅令人艷羨的的超級(jí)龍頭。在這里，我們用白酒行業(yè)以及新能源行業(yè)為例。
第一個(gè)典型的案例是白酒行業(yè)。白酒行業(yè)在2015年后跑出了很明顯的超額收益，典型的是貴州茅臺(tái)2016年至今漲幅高達(dá)32倍。白酒行業(yè)之所以表現(xiàn)如此亮眼，主因是白酒行業(yè)自2016年迎來(lái)新一輪復(fù)蘇，一直處于穩(wěn)定的上升趨勢(shì)中。
2013年白酒行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，根本原因在于行業(yè)發(fā)展的泡沫化，直接誘因是政策的調(diào)整和打壓；限制三公和反腐帶來(lái)高端消費(fèi)的斷崖式下降，傳統(tǒng)的營(yíng)銷模式逐漸失效，行業(yè)進(jìn)入痛苦的去庫(kù)存過(guò)程。隨著消費(fèi)需求的結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)向商務(wù)和大眾消費(fèi)，行業(yè)去庫(kù)存基本完成，進(jìn)入供需弱平衡階段，2015年行業(yè)筑底企穩(wěn)，而2016年是白酒行業(yè)的景氣拐點(diǎn)。
單獨(dú)看貴州茅臺(tái)，可以很明顯的發(fā)現(xiàn)，2016年是其增速開始快速上升的第一年（拐點(diǎn)），2017年其營(yíng)收增速更是達(dá)到了驚人的50%多，雖然此后營(yíng)收增速逐年下滑，但總體來(lái)看2016年后的營(yíng)收增速要遠(yuǎn)高于白酒行業(yè)低迷的2014-2015年。
2016年以后，因?yàn)樾袠I(yè)景氣回升而導(dǎo)致貴州茅臺(tái)大幅上漲，并且這不是茅臺(tái)一個(gè)人的狂歡，而是行業(yè)普遍的上漲。而我們都知道，同期滬深300指數(shù)主要由白酒等帶動(dòng)的所謂白馬股行情驅(qū)動(dòng)。
第二個(gè)典型案例是新能源行業(yè)。2020年9月22日，習(xí)主席在第七十五屆聯(lián)合國(guó)大會(huì)上宣布，中國(guó)力爭(zhēng)2030年前二氧化碳排放達(dá)到峰值，努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和目標(biāo)。自那以后新能源車銷量開始大幅上升，光伏裝機(jī)量緊跟著大幅提升，行業(yè)開始進(jìn)入一個(gè)高景氣周期，這期間行業(yè)里出現(xiàn)大量十倍甚至20倍股，寧德時(shí)代巔峰時(shí)市值超過(guò)1.5萬(wàn)億。
2020年之后，新能源產(chǎn)業(yè)景氣上行，也造就了一大堆強(qiáng)勢(shì)股：寧德時(shí)代、比亞迪、恩捷股份、陽(yáng)光電源、隆基綠能等等，可謂數(shù)不勝數(shù)，雖然目前新能源有點(diǎn)被人嫌棄的意思，但是當(dāng)年因?yàn)樾袠I(yè)景氣的推動(dòng)，產(chǎn)生的行情絲毫不亞于白酒所催生的白馬股行情。
從上述兩個(gè)行業(yè)景氣拐點(diǎn)后的表現(xiàn)，我們可以很明顯得出一個(gè)結(jié)論，行業(yè)從景氣低點(diǎn)出現(xiàn)拐點(diǎn)后的機(jī)會(huì)往往比較大，抓行業(yè)景氣拐點(diǎn)是趨勢(shì)投資的重中之重。
半導(dǎo)體景氣拐點(diǎn)臨近
回到半導(dǎo)體行業(yè)，我們認(rèn)為，雖然半導(dǎo)體行業(yè)目前并未出現(xiàn)全面的企穩(wěn)信號(hào)，僅少數(shù)領(lǐng)域開始出現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升的情形，但是大類商品存儲(chǔ)出貨量開始回升，手機(jī)出貨量也已經(jīng)開始改善。
有鑒于此，我們認(rèn)為，經(jīng)過(guò)2022年以后的行業(yè)慘烈去庫(kù)存階段可能逐漸進(jìn)入尾聲，有望在2023年Q3之后迎來(lái)復(fù)蘇，并將于2024年加速回升。如果此后高頻數(shù)據(jù)不斷驗(yàn)證行業(yè)復(fù)蘇預(yù)期，那么行業(yè)將有望迎來(lái)贏利與估值的雙重修復(fù)，出現(xiàn)戴維斯雙擊。而現(xiàn)在，則是配置半導(dǎo)體行業(yè)的重要觀察期。
那么，現(xiàn)在有哪些比較樂觀的信號(hào)？
信號(hào)一:行業(yè)普遍處于低位。無(wú)論是從股價(jià)上，還是估值水平上，目前半導(dǎo)體行業(yè)都處于比較低的位置。如下圖，中華半導(dǎo)體芯片指數(shù)目前8000點(diǎn)附近，與指數(shù)最高點(diǎn)的13121點(diǎn)，相差5000點(diǎn)，跌幅高達(dá)39%，這還僅僅只是指數(shù)，不少龍頭個(gè)股差距更大，如韋爾股份從其高峰位置下滑至目前仍然達(dá)到60.8%。如果行業(yè)從景氣低點(diǎn)拐頭，那么毫無(wú)疑問當(dāng)前半導(dǎo)體行業(yè)的估值水平也好，股價(jià)相對(duì)位置來(lái)好，都是比較有吸引力的，參考我們前文的研究。
信號(hào)二：AI驅(qū)動(dòng)新創(chuàng)新周期。在這里，我們主要分析英偉達(dá)，本輪AI革命的間主要推動(dòng)者之一。OpenAI實(shí)現(xiàn)了算法和模型的革新，而英偉達(dá)則實(shí)現(xiàn)了硬件的革新。兩者共同促進(jìn)了AI的快速發(fā)展，AI已經(jīng)不僅限于人類夢(mèng)幻式的想象力，它已經(jīng)走到現(xiàn)實(shí)，即將走進(jìn)普羅大眾的身邊。
AIGC熱潮持續(xù)升溫，國(guó)內(nèi)發(fā)布數(shù)字中國(guó)規(guī)劃，數(shù)字化、智能化的需求愈發(fā)旺盛，半導(dǎo)體在各細(xì)分領(lǐng)域發(fā)揮著重要作用，是實(shí)現(xiàn)智能化的基石。在微軟與OpenAI帶來(lái)的大模型、生成式AI應(yīng)用的沖擊下，谷歌、meta也相繼加入AI“軍備競(jìng)賽”中，數(shù)據(jù)中心、高端光模塊等相關(guān)領(lǐng)域的需求有望增加。
5月25日，英偉達(dá)公布Q1業(yè)績(jī)，Q1營(yíng)業(yè)收入為71.92億美元，高于公司指引區(qū)間63.7億到66.3億美元，較去年一季度同比下降13%，好于市場(chǎng)預(yù)期的65.2億美元；凈利20.43億美元，高于市場(chǎng)預(yù)期14.899億美元；
同時(shí)，對(duì)于Q2，英偉達(dá)充滿信心地給出了110億美元左右（上下浮動(dòng)2%）的營(yíng)收指引，同比增長(zhǎng)約64%，主要是數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)需求強(qiáng)勁，英偉達(dá)強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，讓我們看到了AI創(chuàng)新周期的震撼效果。而受益于強(qiáng)勁的數(shù)據(jù)中心需求，英偉達(dá)股價(jià)自2月以來(lái)已經(jīng)上漲102%。
而值得注意的是，在英偉達(dá)的帶領(lǐng)下，美股半導(dǎo)體指數(shù)已經(jīng)開始高歌猛進(jìn)，準(zhǔn)備收復(fù)2022年的失地。而據(jù)我們觀察，美股半導(dǎo)體與A股在趨勢(shì)上基本保持同步，近期美股半導(dǎo)體指數(shù)不斷上行的背后，是美股半導(dǎo)體已經(jīng)在關(guān)注復(fù)蘇邏輯，而A股還相對(duì)滯后。但我們認(rèn)為，A股半導(dǎo)體復(fù)蘇行情只會(huì)遲到，不會(huì)不到。
信號(hào)三：手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈有望從主動(dòng)去庫(kù)階段轉(zhuǎn)向被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段。近幾個(gè)月，我們已看到面板/被動(dòng)元件價(jià)格觸底回升，部分MLCC廠商已著手調(diào)升價(jià)格。半導(dǎo)體設(shè)計(jì)板塊存貨金額從4Q22開始環(huán)比下降，1Q23環(huán)比下滑5.7%。手機(jī)產(chǎn)成品方面，國(guó)內(nèi)庫(kù)存已逐漸恢復(fù)正常，海外在Q2末也有望去庫(kù)結(jié)束。我們預(yù)計(jì)下半年行業(yè)或呈現(xiàn)溫和復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。
如上圖，BCI公布的智能手機(jī)周度出貨量上來(lái)看，今年前4周出貨量同比跌幅最大，16周開始同比降幅已經(jīng)顯著收窄，17-18周左右出貨量有個(gè)拐頭，同比降幅繼續(xù)持穩(wěn)，并未程擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。
同時(shí)，根據(jù)IDC的最新預(yù)測(cè)，疲軟的經(jīng)濟(jì)前景和持續(xù)的通貨膨脹將使2023年全球智能手機(jī)出貨量下降3.2%，為11.7億部。IDC預(yù)計(jì)智能手機(jī)市場(chǎng)將在2024年復(fù)蘇，并實(shí)現(xiàn)6%的正增長(zhǎng)。需要注意的是，根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，全球智能手機(jī)出貨量2022Q4單季度下滑18.31%，2023Q1下滑14.59%。上述數(shù)據(jù)意味著，下半年的手機(jī)市場(chǎng)相對(duì)于上半年將有明顯改善。
最后，根據(jù)SIA發(fā)布的全球半導(dǎo)體銷售額數(shù)據(jù)與費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)之間的規(guī)律來(lái)看，半導(dǎo)體行情的底部一般領(lǐng)先于半導(dǎo)體銷售額同比增速回暖約6-9個(gè)月。從銷售額數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然4月份SIA發(fā)布的數(shù)據(jù)依然下滑21.6%，但是環(huán)比數(shù)據(jù)已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月回升。如果下半年數(shù)據(jù)驗(yàn)證目前市場(chǎng)的一致性預(yù)期：二季度觸底，那么國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)最早可能于三季度（大約7-8月）迎來(lái)估值修復(fù)，王者歸來(lái)。
本報(bào)告由研究助理協(xié)助資料整理，由投資顧問撰寫。投資顧問：黃波（登記編號(hào)：A0740620120007）
